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管涛:美元暴跌无关“抛售美国”交易

发布时间:2026-03-01 21:30:53 点击量: 8


美国国际资本不但继续净流入,且净流入额不降反升,表明“抛售美国”交易只是宏观叙事,却非客观事实。 长期以来,由于外汇短缺环境下形成的“升值是好事、贬值是坏事”的思维定式,大多数国人心中都有个“汇率升值—外资流入—本国资产重估”的执念。因此,2025年,洲际交易所(ICE)美元指数(97.6443, -0.1110, -0.11%)下跌9.4%,创八年来最大跌幅,这让“抛售美国”之说在国内大行其道。然而,从美国财政部的国际资本流动报告(TIC)(主要是跨境证券投资)数据看,同年美国国际资本不但继续净流入,且净流入额不降反升,表明“抛售美国”交易只是宏观叙事,却非客观事实。 2025年,美国国际资本净流入13519亿美元,较上年增长11.2%,净流入额排名史上第二,仅次于2022年的16231亿美元。 从交易主体看,官方外资没有像市场预想的那样大规模减持美国资产,反而净流入317亿美元,只是规模比上年骤降75.8%,全年有3~5月、7~10月累计7个月份为净流出;私人外资依然积极增持美国资产,净流入13202亿美元,增长21.8%,全年有1、4、10月3个月份为净流出,但全年累计净流入额排名史上第二,仅次于2022年的15971亿美元(见图1)。可见,若非说美元贬值有影响的话,最多也只是影响了美国国际资本流动的结构而非总量。 2025年初特朗普重返白宫以来,实施了大规模加征关税、驱逐非法移民、改革政府机构、对企业永久性减税、干预美联储独立性、干涉他国政治、挑起地缘争端等政策,导致美国全球领导力下降、美国例外论破产、美元信用裂痕扩大。从前述数据看,总体上,官方外资风险偏好偏低,对此更为敏感,私人外资却火中取栗,依然在逆势加码美国资产。 2025年上半年,即便因股汇“双杀”乃至股债汇“三杀”,美元指数累计下跌10.8%,创1973年以来同期最差表现,美国国际资本净流入仍同比增长2.93倍。其中,私人外资净流入增长11.14倍,官方外资净流入减少37.7%(见图1)。 从交易工具看,2025年,海外投资者净买入长期美国证券12220亿美元,较上年增长57.5%;外国投资者持有短期美债及其他托管负债增加1997亿美元,增长1.7%;银行对外国居民负债由上年净增加2430亿美元转为净减少698亿美元。 在海外投资者净买入长期美国证券中:外国投资者净买入长期美国证券15517亿美元(即外来对美长期证券投资净流入),增长31.0%,净流入额刷新历史纪录;美国投资者净买入长期外国证券3296亿美元(即美国对外长期证券投资净流出),减少19.4%(见图2)。这进一步表明,美元颓势尽显,但外资对美国资产兴趣有增无减,同时美资对外国证券也未出现集中流出。 外国投资者主要持有国债(包括短期国库券和长期国债,统称“美债”)、政府机构债、企业债和股票四大类美国证券资产(下同)。2025年,外资对四大类资产均为净买入,但从相对变动看,对企业债和股票资产是多增,对美债和机构债却是少增。 从交易工具看,全年外资累计净买入美国证券16124亿美元,较上年增长19.4%,净买入额创历史新高。其中:净买入股票7201亿美元,增长1.34倍,净买入额刷新历史纪录,是外资第一大类净增持资产,也是增持最多的资产;净买入美债5510亿美元,下降22.6%,是第二大类净增持资产,其中净买入长期美债4088亿美元,少增16.6%,净买入短期国库券1423亿美元,少增36.0%;净买入企业债3671亿美元,增长20.5%,是第三大类净增持资产;净买入政府机构债558亿美元,下降32.8%,是第四大类净增持资产(见图3)。相对于美债和机构债,企业债和股票属于风险资产。上述变动表明,外资对美国资产的市场风险偏好上升,与私人外资净流入多增相互印证。 从交易主体看,2025年,私人外资累计净买入美国证券16026亿美元,增长18.2%,净买入额创历史纪录。其中:净买入股票6585亿美元,增长1.33倍,净买入额创历史新高,是私人外资第一大类净增持资产,也是增持最多的资产;净买入美债5034亿美元,减少26.2%,其中净买入长期美债4427亿美元,少增14.3%,净买入短期国库券607亿美元,少增63.3%;净买入企业债3278亿美元,增长24.0%;净买入政府机构债1129亿美元,减少11.2%(见图4)。 2025年,官方外资累计净买入美国证券913亿美元,增长77.4%。其中:净买入股票616亿美元,增长1.43倍,净买入额创历史新高;净买入美债476亿美元,增长57.6%,其中净卖出长期美债340亿美元,增长26.9%,净买入国库券816亿美元,增长43.2%;净买入企业债392亿美元,减少2.3%;净卖出政府机构债571亿美元,增长29.1%,为连续两年净卖出(见图5)。 在美股迭创