中金：中东冲突如何影响宏观经济？

中东冲突是典型的供给冲击，其直接影响是原油供给受阻、油价上升。对于原本就供给不足、通胀回落偏慢、政府债务攀升的美国而言，中东冲突加剧其“滞胀”风险，宏观政策进退两难。我们认为，如果冲突持续时间不长，其影响或将比较温和。但如果冲突持续升级，美国基本面压力上升的同时，金融动荡或将加剧，外溢效应上升，对全球经济与市场的影响可能明显加大。 与美国不同，中国经济呈现供给强、需求弱的态势，这意味着中东冲突对中国的影响或将小于美国。我们认为，在冲突可控的情形下，中国出口虽然面临压力，但技术进步提速加上对海外能源依赖明显低于欧日韩等主要竞争对手，我国出口份额可能逆势上升，实际GDP增速受到的影响相对有限，全年实际GDP增速可能为4.8%左右（2025年为5%），名义GDP增速因通胀上升而提升到5.3%左右（2025年为4%）。油价上升也意味着不同行业利润或将分化，其中下游行业利润或将承压。如果冲突持续升级，海外“滞胀”或将增添我国出口压力，宏观政策对冲力度有必要加大，以确保增长目标顺利实现。 近期中东冲突推升美元，但如果冲突在较短时间内缓和，美元和人民币定价或将回归基本面驱动，我们认为人民币汇率有支撑。倘若冲突持续升级，能源价格中枢抬升或推升美国通胀预期，扭转美国货币宽松预期，进一步推升美元。当然，如果冲突较我们假设的第二个情景更为严峻，美国“滞胀”情形加剧、金融市场大幅动荡。全球资金可能抛售美元资产，美元走弱的概率大于走强的概率。 地缘事件发展超出预期，历史经验可能不适用。 2月28日，以色列和美国突然对伊朗发动军事打击，中东地区多国受到影响，霍尔木兹海峡因战事通行受阻[1]。中东冲突是一个典型的供给冲击，对中外宏观经济带来什么影响？其中一个重要机制是能源供应受阻，油价冲高。因此评判中东战事的宏观影响将聚焦油价上升的影响。 近期IEA提议释放战略储备，但部分海湾国家开始削减原油产量，伊朗部分石油设施已遭遇打击[2]，中金大宗组[3]认为，美伊冲突对国际原油供应的实质性冲击已经发生，即使后续有所恢复，供应风险溢价或难以完全回吐，年内油价中枢或系统性抬升。我们的第一个情形是假设霍尔木兹海峡贸易中断在两周内结束，那么今年1-4Q布伦特油价中枢至75、80、75、72.5美元/桶，全年布油价格同比均值在13.8%左右；另一个风险上升的情形是假设霍尔木兹海峡贸易中断持续到二季度，并进一步导致沙特等更多中东主产国被动减产、商业原油库存大幅消耗，布伦特油价中枢或在2Q26抬升至120美元/桶以上，但油价超涨后对需求侧的抑制或使得下半年油价有所回落，这个情形下，今年1-4Q布油中枢可能为85、120、90、85美元/桶，全年布油价格同比均值在44.8%左右。当然，中东冲突非常复杂，具体情况的演变还要紧密跟踪，后续不排除现实情况与当今的判断有很大差异。 美国原本就面临供给不足的挑战，中东冲突带来的供给冲击无疑或将推升其“滞胀”风险。油价上涨或将直接推高美国通胀。油价上涨不仅直接推升 CPI 中能源分项价格，还将通过运输、生产制造等环节向更广范围的商品与服务价格传导。历史经验表明，油价每上涨10%大约带动美国CPI同比上升0.25个百分点[4]。若今年1-4Q布伦特油价中枢至75、80、75、72.5美元/桶，全年布油价格同比均值在13.8%左右，我们估计，2026年美国CPI同比为3.1%。如果今年1-4Q布油中枢为85、120、90、85美元/桶，全年布油价格同比均值在44.8%左右，美国CPI同比或将上升至3.9%（图表1）。 上述情景下，油价上涨对美国GDP的冲击相对可控。油价上涨在推升通胀、抑制消费需求的同时，也会从成本端对制造业形成压制。但 2010 年以来美国页岩油产业快速发展，美国已具备一定石油出口能力，油价上涨有望带动油气行业利润与投资回升，部分对冲经济下行压力。根据文献测算[5]，油价每上涨10%对美国GDP的负向影响约为0.05个百分点，因此，我们估计，第一个情形下，2026年美国实际GDP同比为1.6%，而第二个情形下，美国全年实际GDP同比或将下降至1.5%（图表2）。 资料来源：Blanchard and Gali，   （2007），中金公司(34.160, -0.11, -0.32%)研究部 图表2：温和油价上涨对于美国GDP冲击相对可控 资料来源：CBO（2006）， Michelis，   Ferreira， Iacoviello （2019），中金公司研究部 当前美国正面临油价上涨与深层次的通胀压力，加上就业市场放缓，美联储正陷入政策两难。一方面，就业下行风险凸显，高利率持续压制居民购买力与房地产等利率敏感行业，这些因素都需要货币政策边际转向宽松，以防止经济动能进一步减弱；另一方面，通胀黏性叠加能源价格上行，又对降息空间形